FINANCIAMIENTO DE PORTAFOLIOS

1. Introducción.

La utilización de la estrategia de financiamiento de proyectos bajo la modalidad project finance en Chile no es nueva. Ya van varios años -por no decir, décadas- en que la banca ha demostrado su interés por financiar distintos tipos de proyectos de inversión bajo dicho formato. Ciertamente, el modelo de concesiones y de asociaciones público-privadas ha resultado ser un interesante mercado para financistas que vieron en la construcción de carreteras, hospitales y distintos tipos infraestructura de uso público, una fuente relevante y confiable de proyectos susceptibles de ser objeto de éste tipo de inversiones.

La mixtura entre la apertura de Chile al mercado internacional en diversas áreas de la economía, la magnitud -o, más bien, la insuficiencia- del financiamiento disponible en el país para proyectos de gran envergadura, y la buena reputación que durante años tuvo la economía nacional, fueron determinantes para también atraer a la banca internacional a invertir en instrumentos de deuda cuyos activos subyacentes son proyectos de infraestructura como los antes mencionados. Ello generó que el mercado legal hiciera grandes esfuerzos por lograr un mayor grado de sofisticación, de manera de sintonizar más y mejor con los asesores legales de los otorgantes de crédito, que comúnmente otorgan sus facilidades crediticias bajo la ley del estado de Nueva York.

No obstante, durante los últimos años hemos visto un gran crecimiento de la aplicación de esta metodología para financiar no solo proyectos específicos, sino que portafolios de proyectos del rubro de generación de energía eléctrica. Es decir, los financistas se han abierto a buscar estructuras que permitan otorgar crédito a entidades de creación más bien reciente (a la que en adelante nos referiremos como el “Deudor”), que hace las veces de holding de diversas sociedades vehículo de propósito especial que empaquetan los distintos activos correspondientes a un proyecto energético particular (las “SPV”), en la medida que el Deudor sea, a su vez, una filial de un sponsor reconocido en el mercado (normalmente, la compañía comprometida con el desarrollo y explotación de los proyectos a financiar). Lo anterior, fuertemente empujado tanto por una regulación del mercado eléctrico que ha tomado lugar durante los últimos años en Chile y que ha fomentado esta actividad como ruta para la descarbonización de la matriz energética, así como por la diversificación que se ha visto en los nuevos actores del mercado de otorgamiento de crédito, quienes han visto en esta actividad un tipo de activo alternativo atractivo, que se ha convertido una nueva oportunidad para obtener réditos de alto rendimiento.

• Primera parte: La fijación de estándares de elegibilidad como factores objetivos que desencadenan desembolsos.

1. Conceptos generales y asunciones.

En el presente artículo damos por sentado el conocimiento del lector respecto de la caracterización típica del otorgamiento de facilidades crediticias bajo la modalidad “project finance”. Para tales efectos, nos limitaremos a fijar conceptualmente dicha modalidad como “aquella que busca el otorgamiento de un crédito -actual o potencial- a una unidad económica que, al mismo tiempo, se constituye (a) en fuente de repago de la deuda y (b) donde las garantías se limitan exclusivamente a los bienes de la misma.

En este sentido, el presente artículo intenta ser un aporte en la discusión de las particularidades de ésta modalidad de financiamiento en relación a los proyectos de energías renovables caracterizados de acuerdo a la ley Chilena como Pequeños Medios de Generación (los “PMG”), así como en Pequeños Medios de Generación Distribuida (en adelante, lo “PMGD”). Es decir, aquellos proyectos de generación de energía eléctrica con una capacidad nominal menor o igual a 9,000 kilowatts, que pueden beneficiarse de la venta de su energía bajo el régimen de precio estabilizado conforme a la ley, sea que estén conectados al sistema de transmisión nacional, zonal, dedicado, postes de desarrollo o en instalaciones de interconexión internacional, que no correspondan a instalaciones de distribución (en el caso de los PMG), o que estén conectado a una empresa distribuidora o propietaria de líneas de distribución de energía eléctrica que utilice bienes nacionales de uso público (caso de los PMGD).

Como ya adelantábamos, se constata de las prácticas de mercado que este tipo de financiamiento suele otorgarse a grupos o portafolios de proyectos que no están en construcción u operación -muchas veces, incluso en fase de mero desarrollo-, lo que evidentemente complejiza la operación. Atendido que la modalidad project finance requiere que el activo financiado opere lo antes posible, de modo de lograr generar ingresos en concordancia con el cronograma previsto en el modelo financiero consensuado entre acreedor y Deudor, las facilidades crediticias que se otorgan corresponden más bien a líneas de crédito, las que pueden ser utilizadas por los Deudores una vez que los proyectos adquieran la calidad de “financiables”. Ello suele coincidir con el momento en que uno o más proyectos del portafolio se consideran aptos para iniciar su construcción (es decir, cuando alcanzan el estadio ready to build o “RTB”). Es solamente en el momento en que el Deudor demuestra haber cumplido con los requerimientos establecidos en el contrato de crédito para lograr el estadio de RTB -o, cuando es expresamente excepcionado por el lender-, que se genera un desembolso y el crédito es propiamente otorgado (o, dicho de otro modo, se utiliza la línea de crédito concedida).

Asi las cosas, este tipo de operaciones suelen ir ejecutándose en el tiempo, en la medida que los proyectos del pipeline van cumpliendo con los distintos criterios de elegibilidad acordados para cada uno en particular. Esto significa que:

• cada proyecto es analizado en su mérito y los criterios de elegibilidad se negocian caso a caso, más allá que existan algunos de aplicación general.
• que cada uno de estos desembolsos se considere como un “cierre” parcial o limitado, que requiere de la atención de todas las partes para acreditar el cumplimiento de los criterios de elegibilidad antes mencionados, así como para la ejecución de la documentación requerida a dicho momento, que usualmente corresponde a modelos anexados al contrato de crédito y a la ejecución de la documentación de garantía.
• El riesgo que asume el acreedor al momento de otorgar una facilidad crediticia.

La utilización de esta modalidad de financiamiento en portafolios de proyectos PMG y PMGD implican un riesgo no menor para el otorgante del crédito. En efecto, este tipo de créditos suelen negociarse en el momento en que los proyectos están en plena fase de desarrollo y sin necesariamente tener todos los activos, derechos o autorizaciones necesarios para construirse u operarse. Si hiciéramos un símil a los usos y costumbres del mercado inmobiliario, podríamos decir que no es extraño que el project finance de proyectos energéticos renovables se negocie cuando estos están “en blanco”.

En la misma línea que cualquier project finance tradicional, en este tipo de financiamiento también se requieren asesores especialistas para la negociación y estructuración de este tipo transacciones, principalmente por que lenders asumen riesgo y deben conocer del mercado específico de que se trata. En efecto, al encontrarse los proyectos en las fases inicial de su vida, todos los riesgos asociados al desarrollo, construcción y operación de los proyectos son potenciales, lo cual debe manejarse y distribuirse de la manera más eficiente posible.

En esta etapa los lenders deben buscar mitigar tanto los riesgos administrativos -como no obtener algún tipo de concesión pública-, de construcción -como el cumplimiento de plazos de la misma-, de la suficiencia de la tecnología -es decir, que el proyecto responda y opere de acuerdo a las expectativas-, de operación -que los componentes funcionen correctamente, de potenciales cambios en la regulación, aquellos relativos a las comunidades -que los grupos sociales aledaños al proyecto puedan ejercer acciones materiales o judiciales que afecten o retrase la normal operación -, riesgos sistémicos económicos -como la inflación y/o las fluctuaciones de tasas de interés-, y un largo etcétera. Como consecuencia de lo anterior, los lenders suelen exigir tasas más altas en esta etapa, para cubrir tanto los riesgos que el crédito debe cubrir, como por los costos que le podría implicar todo el andamiaje de coberturas necesarias.

• Usos recurrentes para fijar estándares de elegibilidad de proyectos para generar desembolsos.

Respecto de los riesgos, es posible advertir que el primer gran hito es el logro del estado RTB, pues en ese momento el proyecto llega a tener una materialidad suficiente o, al menos, una razonable expectativa, para anticipar que su operación comercial se aproximará en un plazo con menor incertidumbre, de conformidad al modelo financiero que sustenta los racionales económicos del proyecto.

Dada la importancia y la relevancia que tiene este momento, el rol de los asesores legales se ha vuelto tremendamente relevante en la negociación de los requisitos que se entenderán suficientes para desencadenar los distintos desembolsos de una facilidad crediticia, pues es el momento en que el Deudor ha logrado disminuir los niveles de incertidumbre del acreedor a un punto en el que ya no le es incómodo proceder con un desembolso respecto de un proyecto específico. La labor del asesor legal del financiamiento será entonces identificar con precisión aquellos estándares que permitan al cliente tener una razonable expectativa de que el proyecto se materializará y logrará su operación comercial y, por tanto, hacerlos elegibles para su financiación efectiva.

En la práctica, hemos observado que se han vuelto regulares los siguientes requerimientos para un desembolso:

1. La suscripción y entrega de los documentos que el contrato de crédito señale como “documentos del financiamiento” de los nuevos proyectos;
2. La entrega de opiniones legales de los asesores jurídicos de las distintas jurisdicciones que involucra el financiamiento; la entrega de la documentación corporativa y de distintos certificados emitidos por las sociedades y/o sus accionistas (para acreditar, por ejemplo, la propiedad de sus acciones o la inexistencia de gravámenes, entre otros);
3. La actualización del modelo financiero, incluyendo los nuevos proyectos y demostrando el cumplimiento de los criterios de dimensionamiento de la deuda; los estados financieros (último balance no auditado y de las cuentas de P&L de cada una de las SPVs);
4. Actualizaciones del informe de due diligence de ingenieros independientes (que permitan dar sustento a los supuestos fácticos del modelo financiero);
5. Informe(s) de asesor(es) de mercado en relación a los precios de energía si ocurrieren ciertas fluctuaciones de mercado;
6. La contratación de seguros específicos;
7. El otorgamiento del paquete de garantías acordado; la activación de las cuentas bancarias del proyecto (que permitan tener control de los flujos del mismo, tanto dentro del perímetro, como fuera de él);
8. Copia de los distintos documentos y permisos materiales, así como de los derechos inmobiliarios de los proyectos financiados;
9. Permisos considerados “materiales” y derechos inmobiliarios; la aprobación del presupuesto y cronograma de construcción pertinentes;
10. Las distintas certificaciones que se requieran del estado de estar listo para la construcción del proyecto;
11. La declaración de inicio de construcción del mismo; y los demás reportes de due diligence de los distintos asesores que se puedan haber acordado (dentro de los cuales se encuentran los legales).

Si bien existe una extendida práctica de mercado que han hecho habitual (o en lenguaje usualmente utilizado en los termsheets, “customary”) la exigencia de los documentos, declaraciones, garantías, títulos y/o entregables antedichos para efectuar desembolso, también es posible que al ser un financiamiento hecho “a medida” de la unidad económica financiada, se exijan y negocien ciertas condiciones calificantes que excedan lo usual. Es precisamente en aquellos requerimientos particulares no tradicionales en que el rol de los abogados de ambas partes se vuelve crucial: por una parte, los abogados del financista intentarán exigir la mayor cantidad de condiciones con la intención de disminuir el riesgo de incertidumbre del proyecto. Mientras, por otro lado, el abogado del Deudor siempre buscará simplificar y facilitar las condiciones calificantes, de manera de adelantar el desembolso de recursos para iniciar la construcción y operación comercial lo antes posible.

Independiente de la posición en que nos encontremos, sugerimos que dicha negociación sea infundida por el siguiente principio, en aras de definir si considerar como un estándar de elegibilidad o no los requerimientos particulares que excedan del estándar de mercado: el requerimiento debe ser necesario (a) para el cumplimiento de los racionales financieros del contrato; (b) para la construcción del proyecto; o bien, (c) para asegurar la operación comercial del mismo. En otras palabras, no deberían considerarse bajo el rótulo de estándar de elegibilidad aquellos requerimientos que si bien pueden ser exigibles desde alguna perspectiva -por ejemplo, porque así lo exija alguna regulación sectorial-, pero que no impiden ni su construcción, ni su operación comercial, y no afecten materialmente el modelo financiero. Así, por ejemplo, el tener asegurados el derecho a utilizar el terreno en que se instalarán paneles solares y/o la línea que conectará con el punto de inyección durante toda la vida útil del proyecto, ssería un estándar de elegibilidad, pues ellos son necesarios para la construcción del proyecto y/o para asegurar su operación comercial. Pero, por otro lado, los permisos sanitarios necesarios para un baño, no lo sería, pues si bien es un requerimiento que establece la regulación sectorial, el no contar con él no significaría la imposibilidad de construcción, ni tampoco un obstáculo para su operación comercial, y no se vislumbra como una afectación material del modelo financiero. Sin perjuicio de lo anterior, hacemos presente que el hecho de no considerarlo como un estándar de elegibilidad para efectuar un desembolso no significa que no se deba regular de alguna otra manera su exigibilidad y/o los efectos de no contar con ello. Dicho de otro modo, estas exigencias deberían regularse como obligaciones del Deudor, pero no impedir el desarrollo comercial del crédito.

Desde esta perspectiva, se ha vuelto extraordinariamente relevante conformar equipos multidisciplinarios que, desde el punto de vista legal, regulatorio y técnico, logren entender a la perfección la naturaleza de cada uno de los proyectos financiados, pues de ello dependerá que el listado responda a estándares de elegibilidad que logren dar la suficiente confianza al lender de que el proyecto funcionará (técnica y financieramente) y, por otro lado, que no sea en exceso gravoso para el Deudor lograr las condiciones mínimas necesarias para dar certidumbre al proyecto en desarrollo.

• Segunda parte: El desafío de adecuar el paquete de garantías conforme ocurren los sucesivos desembolsos de una facilidad crediticia.

1. Garantías normalmente utilizadas en el financiamiento de proyectos, desde la experiencia chilena.

Cuando uno o más proyectos logran cumplir con todos los estándares de elegibilidad y, por tanto, se desencadena el procedimiento de desembolsos, parte importante del trabajo legal dice relación con la ejecución de las distintas garantías a otorgarse dentro del perímetro del financiamiento en curso. Tanto la especificación de las garantías a otorgar, así como el formato de estas, usualmente se encuentran acordados al momento de suscribir el contrato de crédito.

Resulta relevante preguntarse, entonces, qué garantías son las que deben otorgarse como parte de los estándares de elegibilidad que permitan aceptar y financiar efectivamente un proyecto en particular. Es natural -y hasta obvio- decir que deben otorgarse todas las garantías que sean posible, en la medida que formen parte del activo de la SPV que se califica a efectos del financiamiento, esto es, que se encuentre dentro del perímetro de la unidad económica a la que se ha comprometido el financiamiento. Así, la SPV que ingrese al financiamiento pasará a ser parte del mismo no solo como fuente de los ingresos para el servicio de la deuda, sino también en calidad de garante del Deudor (en adelante, la o las “Garantes”) en favor de los acreedores.

Ahora bien, dada la fisonomía particular que tienen las compañías que desarrollan proyectos de energía renovable, así como el estado de desarrollo del proyecto que se financia, es posible que no todos los derechos y activos materiales del proyecto estén efectivamente en el patrimonio de la SPV; es más, es posible que a tal punto ni siquiera se encuentren suscritos, por ejemplo, todos los acuerdos que acrediten los flujos futuros del mismo (usualmente, Power Purchase Agreement o “PPA”) para toda la vida del proyecto, que a su vez constituyen un elemento de análisis fundamental del financiamiento otorgado. Así, como parte del paquete de garantías no solo se otorgarán aquellas garantías personales y reales sobre activos disponibles del Deudor al momento del desembolso, sino que también se otorgarán promesas de constituir gravámenes a futuro, una vez que los activos que se prevé estén garantizando el financiamiento, pasen a formar parte del activo de la respectiva Garante.

A modo meramente enunciativo, y sin el afán de implementar un listado exhaustivo de las garantías que típicamente se otorgan en este formato de financiamiento bajo la ley Chilena, en el paquete de garantías la hipoteca y las diversas prendas -especialmente sin desplazamiento- toman un lugar fundamental, incluyendo prendas sin desplazamiento sobre acciones, activos, derechos en contratos, cuentas bancarias y los dineros contenidos en ella. Todo lo anterior respecto de los activos presentes del proyecto, sin perjuicio de otorgarse la posibilidad de extender estas prendas a activos que en el futuro se materialicen dentro del patrimonio del Deudor o de las Garantes. Sin embargo, también típicamente se observan una serie de otros documentos a modo de garantías: por ejemplo, lo normal es que para cada desembolso se otorguen pagarés por el monto del mismo (lo que permite adecuar el pago del impuesto de timbres y estampillas hasta que efectivamente se realiza la operación de crédito de dinero), así como pactos de co-deuda solidaria entre el Deudor y las Garantes, el reconocimiento del agente de garantías local como contraparte válida que podrá ejercer derechos a nombre del o los acreedores, mandatos de cobro, subordinaciones de créditos, acuerdos directos y cesiones condicionales sobre contratos relevantes, y, en último término, designación como beneficiario de las indemnizaciones eventualmente paguen las entidades aseguradoras por los seguros que se haya contratado. Todos estos documentos, a excepción de los pagarés, se suelen suscribir por escritura pública.

• Estándares para dar por cumplido el otorgamiento de una garantía en Chile y Desafíos procedimentales para a constitución de garantías.

El componente multi-jurisdiccional que normalmente se observa en las operaciones de financiamiento bajo la modalidad project finance suele generar ciertos contratiempos al momento de dar por cumplidas ciertas condiciones calificantes de proyectos financiables, especialmente en lo relativo al otorgamiento de las garantías.

Es una práctica habitual bajo la ley norteamericana que todos los documentos se suscriban con anticipación a la fecha de cierre y que éstos queden bajo custodia (escrow) de alguno de los asesores legales que están involucrados en la operación, hasta que se encuentren autorizados a liberar las firmas custodiadas previa instrucción de la parte firmante, lo que usualmente ocurre simultáneamente con la liberación de las firmas del resto de las partes. En los financiamientos más complejos lo anterior usualmente se lleva a cabo de una conferencia en la que comparecen todas las partes involucradas junto con sus asesores, quienes prestan su consentimiento para liberar.

Sin embargo, la circunstancia de existir una serie de garantías que deben ser otorgadas por escritura pública Chilena puede generar inconvenientes en esa dinámica: primero, porque las firmas de los documentos con dicho grado de formalidad no se “liberan”, en tanto el documento pasa a tener el carácter de público al ingresar a los registros oficiales del Notario involucrado y, segundo, porque ellas no se encontrarán totalmente tramitadas al momento del cierre. Ante esto, es tarea de los abogados de cada una de las partes dar tranquilidad a sus respectivos clientes, explicando tanto sea necesario la forma de funcionar en Chile a este respecto. Así, lo que normalmente sucede es que las escrituras públicas involucradas en un financiamiento se suscriben simultáneamente en el día en que se realiza el cierre, pero se tolera que la copia autorizada de las mismas se entregue algunos días después, ni bien la Notaría involucrada la emita las copias autorizadas en comento.

Además de lo anterior, también es importante notar que la constitución de las distintas garantías requiere una serie de formalidades posteriores a la firma, a distintos efectos. Debe recordarse, por ejemplo, que el artículo 24 de la Ley de Prenda sin Desplazamiento requiere la inscripción del contrato de prenda Registro de Prendas sin Desplazamiento llevado por el Servicio de Registro Civil e Identificación, la que en todo caso es una obligación impuesta al Notario público que autorice dicha escritura (quien debe requerir dicha inscripción dentro del tercer día). Si bien la misma ley indica que omisión de las diligencias señaladas no afectará la validez del contrato de prenda, es relevante considerar que el artículo 25 dispone que “el derecho real de prenda se adquirirá, probará y conservará por la inscripción del contrato de prenda” en el mencionado registro; y agrega que la prenda sólo será oponible a terceros a partir de esa fecha. Asimismo, respecto de los bienes sujetos a inscripción obligatoria en algún otro registro, la ley también dispone que “la prenda será inoponible a terceros, mientras no se anote una referencia del contrato de prenda al margen de la inscripción correspondiente”. Otro ejemplo es el caso de las hipotecas, las que requieren la inscripción de la escritura pública que las otorgue en el Registro de Hipotecas y Gravámenes del Registro conservatorio competente en el lugar en que se encuentra el inmueble efecto a dicho gravamen. Lo propio con las cesiones condicionales y otro tipo de garantías que afectan derechos y/o contratos entre el Deudor o las Garantes, y terceros, pues suele requerirse de su consentimiento o su notificación.

Así las cosas, es relevante señalar que si bien lo esperable para un agente extranjero es que todas estas formalidades se encuentren finalizadas para efectuarse un desembolso -pues, en teoría, desde ese punto es que la garantía está plenamente constituida y con efectos sobre terceros-, lo que suele acordarse al momento de calificar un proyecto como elegible para financiarse es únicamente que las escrituras respectivas estén simplemente firmadas al día de cierre y desembolso, quedando como una obligación post-closing el cumplimiento de todas las formalidades antedichas dentro de un plazo razonable (utilizando un estándar de 30 a 90 días, dependiendo el grado de complejidad de la formalidad). Lo anterior, atendida la celeridad con que se requiere la operación comercial de un desembolso y, además, porque la firma de las matrices de escritura pública es el único acto que está enteramente al alcance de las partes involucradas antes del desembolso. De ahí en más, el cierre de las escrituras, la emisión de copias autorizadas, el requerimiento de inscripciones y/o anotaciones en los distintos registros administrativos, es algo que les cabe a terceros, como los Notarios involucrados. Si bien existen algunas acciones que pueden depender del Deudor o de las Garantes -como las notificaciones a terceros-, ello usualmente no es posible sin antes haberse cerrado la escritura pública involucrada.

Por otro lado, en cuanto al o los pagarés que deban entregarse, es menester resaltar que no basta la mera suscripción de dicho instrumento por parte del Deudor, ni de los documentos en que se acuerda que las Garantes adquieren la calidad de aval. Los contratos de crédito suelen requerir que tales pagarés se entreguen en condiciones tales que sirvan de título ejecutivo perfecto, pues la intención de las partes es que este pagaré sirva de garantía, no necesariamente como documento que dé cuenta de la operación de crédito de dinero. Ahora bien, para que el pagaré revista las formalidades de un título ejecutivo perfecto, se requiere que la firma del Deudor y de los Garantes se encuentren autorizadas por un Notario público. Esto, por cierto, reviste cierta complicación en tanto que los pagarés están sujetos al pago de impuesto de timbres y estampillas, por lo que el Notario autorizante exigirá el comprobante de pago de dicho tributo atendida la responsabilidad solidaria que le cabe de conformidad a la ley, por el pago de los impuestos asociados a los actos que autorice. Así, es usual que se requiera que, al día del cierre, el pagaré esté autorizado ante notario público, para lo cual asimismo debe encontrarse pagado del impuesto de timbres y estampillas que lo gravare (copia de lo cual, por cierto, suele requerirse por parte de los acreedores).

• Tercera parte: Impacto del total desembolso de facilidades crediticias sobre el riesgo de la unidad económica financiada: efectos y refinanciamiento.

Usualmente, los contratos de crédito para financiar proyectos de energía renovable establecen un período de disponibilidad máximo dentro del cual es posible solicitar el desembolso del total del monto comprometido, de acuerdo con los criterios de dimensionamiento de la deuda que se hayan acordado. Es decir, existe una fecha tope hasta la cual se pueden cumplir los criterios de elegibilidad de los distintos proyectos. O, dicho de otro modo, desde la firma del contrato de crédito se sabe el plazo fatal dentro del cual deben cumplirse todas las condiciones requeridas para utilizar la línea de crédito otorgada.

Si el portafolio tiene un manejo exitoso, entonces todo el monto comprometido se desembolsará dentro del período de disponibilidad. Llegado a ese punto podríamos entender que un portafolio, en tanto unidad económica que compone el perímetro de financiamiento, ha sufrido una disminución general de los riesgos que implica para el acreedor. Es decir, lograr el desembolso total del monto comprometido equivale a decir que todos los proyectos del pipeline han llegado a un estadio de mayor certidumbre, pues se hace más improbable su fracaso. A su vez, cuando todos los proyectos han llegado a su operación comercial y comienzan a tener ingresos, entran en una fase en que los riesgos de construcción se han superado, lo que implica una disminución generalizada del nivel de riesgo para el Deudor. Así las cosas, la unidad económica financiada logra mayor certidumbre, en tanto se superan definitivamente una serie de riesgos y se van confirmando -o corrigiendo- los supuestos incluidos en el modelo financiero.

Como es evidente, el Deudor podría verse beneficiado con la disminución en el nivel de riesgo, dado que ello podría atraer a nuevos actores de mercado que estén dispuestos a financiarlo a un menor costo financiero que el que tiene el financiamiento en curso. En efecto, si bien la tasa de interés se mantendrá (y a esto nos referimos a las tasas de referencia que usualmente denotan el costo de los recursos otorgados, como SOFR o Euribor), será el margen aplicable lo que podría sufrir alguna variación sustancial (es decir, la tasa flotante por sobre la tasa de interés, que normalmente se identifica con la utilidad del negocio de crédito, más allá de los distintos fees que se pagan en este tipo de operaciones). En teoría, lo anterior resulta atractivo para inversionistas que buscan generar ingresos constantes a bajo riesgo, como son la emisión y colocación de bonos en distintas jurisdicciones, por lo que están dispuestos a sacrificar cierto nivel de retorno. En efecto, hemos visto ya casos de portafolios que, como resultado de alguna reestructuración, se han visto refinanciados mediante emisiones de bonos en los Estados Unidos de América (USPP), con mejores condiciones que las que tenían. Así las cosas, el refinanciamiento del Deudor resulta ser una expresión material de cambio de naturaleza de la unidad económica financiada, en tanto pasa disminuir sustancialmente los riesgos asociados a su financiamiento inicial, en relación a aquellos existentes y previsibles en etapas más tempranas.

• Conclusiones.

El mercado del financiamiento de proyectos de energía renovable en Chile ha sido terreno fértil para el ingreso de nuevos actores interesados en otorgar créditos para el desarrollo, construcción y operación de dicha infraestructura, atendida las condiciones de mercado así como los efectos de fomento que ha tenido la regulación de la actividad de generación eléctrica.

Así, la agrupación de distintos proyectos en portafolios más o menos uniformes han decantado en una estructura de contratos de crédito que va admitiendo desembolsos sucesivos una vez que tales o cuales proyectos logran cumplir con los estándares de elegibilidad para ser financiados. Tales estándares de elegibilidad se traducen en las condiciones que le otorgan un nivel de confort mínimo al o los acreedores para proceder con los desembolsos solicitados, en tanto le otorgan un nivel razonable de previsibilidad a que el proyecto analizado logrará en condiciones razonables su operación comercial. En este punto, el rol del asesor legal dice relación con la correcta evaluación y asistencia en determinar qué requerimientos resultan connaturales a tal situación, y cuáles pueden ser subsanados por otras vías, de manera de no retrasar o impedir un desembolso, por causas que no se avienen con la lógica económica del project finance.

Esto, por cierto, ha permitido una simbiosis cultural entre los distintos asesores legales, técnicos y financieros, de distintas jurisdicciones y culturas. Se ha ido generando, en consecuencia, una práctica que por lo habitual tiende a uniformarse, particularmente en relación a las exigencias que los lenders están requiriendo tanto para calificar a un proyecto específico como ‘financiable’ y, a su vez, para dar por cumplidas ciertas condiciones necesarias para los desembolsos. En particular y parta tales efectos, el otorgamiento de garantías ha tendido a darse por cumplido sólo con la firma de escrituras públicas al momento del cierre, sin perjuicio de persistir la obligación con posterioridad al cierre en lo que se refiere a la total tramitación de sus formalidades. En relación con lo anterior, el rol de los asesores legales locales es fundamental para dar tranquilidad a los acreedores y permitir el desarrollo del negocio con una velocidad adecuada.

Finalmente, se ha de notar que llegar al estadio en que todos los proyectos que componen el pipeline de la unidad económica financiada se han vuelto elegibles para ser financiados, y que luego alcanzan su operación comercial, implica un cierto cambio de naturaleza de la unidad económica financiada, atendida la disminución del riesgo de los proyectos. Esto, permite el ingreso de nuevos actores dispuestos a otorgar refinanciamiento en condiciones financieras más favorables para el Deudor.